Muitas pessoas, inclusive economistas, acreditam que o mercado, a “Faria Lima”, atua politicamente sobre governos. Apóiam determinados políticos e desaprovam outros. Com uns, fazem “apostas” otimistas, com outros, ao contrário, fazem chantagem. Mas, na verdade, “o mercado” é impessoal, ao menos do ponto de vista da teoria econômica. Os agentes que participam do mercado compram e vendem ativos, associando informações do presente a expectativas acerca do futuro. Nessa postagem tento explicar porque “o mercado” derreteu após a vitória de Lula em 25/10/2026.
O sistema de preços em uma economia de mercado contém todas as informações disponíveis que os agentes utilizam para tomar as decisões que os determinam. Desde o mercado de parafusos e alfinetes (muito citados por Adam Smith em 1776), até o mercado de moedas e títulos (gigantes que dominam as finanças globais), os preços refletem as informações que determinaram a oferta e a demanda. Podemos fazer muitas críticas ao capitalismo, mas o sistema de preços é que o há de melhor nele. Para o equilíbrio macroeconômico no país X, no momento t, há milhares de mercados equilibrando preços e quantidades de milhões de bens e serviços, que utilizam as informações disseminadas pela sociedade em X e t. Se esse conjunto de informações muda em X e t, os preços e quantidades mudam, alterando o equilíbrio que vigorava até então. Note que há um conjunto de agentes, de mercados, de informações, de países (X) em um determinado momento do tempo (t). O que faz essa coisa toda funcionar é o grande tema da ciência econômica, desde que ela surgiu. Trabalhadores entram com trabalho, recebendo salários. Empresários emprestam seu capital para empresas (ações ou dívidas) e recebem dividendos ou juros. Temos o setor externo que compra e vende bens e serviços (balança de transações correntes) e ainda investe no país (X) em (t). Por fim, para a enorme tristeza dos anarcocapitalistas (seres humanos totalmente diferentes de nós todos), há o estado, que arrecada impostos e distribui bens públicos. Importante notar que esse sistema se equilibra não apenas em t, mas ao longo do tempo (t tende ao ♾️), o que exige que cada decisão leve em conta as informações disponíveis para o futuro. As empresas contratam investimentos hoje e só terão seus produtos para vender alguns trimestres (ou anos!) à frente. Elas dependem de hipóteses acerca dos preços que valerão ao longo do tempo (energia, matérias primas, aluguéis, juros, salários, impostos, etc…). Esse conjunto de hipóteses acerca do futuro é que determina as decisões de gastos agora chamamos de expectativas.
Acima expus algumas dimensões do equilíbrio macro: agentes, informações, preços, quantidades e, sobretudo, EXPECTATIVAS.
Veja os preços do mercado financeiro e de capitais: moedas (refletem informações e expectativas sobre o balanço de pagamentos), ações (informações e expectativas em relação aos lucros corporativos), títulos (informações e expectativas sobre a capacidade de pagamento do devedor, a inflação futura, etc). Essas expectativas tentam refletir as informações disponíveis em t sobre como vão se comportar todas as dimensões da economia. Há várias formas da Teoria Econômica abordar essas expectativas, mas uma coisa é consensual: elas mudam à medida que informações novas são obtidas. Um exemplo claro é a guerra de Trump no Irã, que afeta o mercado de petróleo a cada tuíte do presidente dos EUA e cada mudança de preço no petróleo mexe com todos os mercados, por conta das expectativas inflacionárias.
Feitas todas essas considerações, afirmo que hoje, 26/10/2026, vimos o índice Ibovespa cair 15%, o futuro do dólar subir 9% e os juros para títulos de dez anos subirem para 15,3%. O que mudou?
O mercado se defrontou com a realidade, que impõe que teremos mais quatro anos de governo Lula e, com ele, a mesma política fiscal adotada nos últimos quatro anos. O que isso nos diz? Primeiro que podemos conviver com déficits primários (receita – despesas ex-juros), juros elevados e crescimento mais baixos (por conta dos juros elevados). Já estou chegando lá.
Vamos montar um cenário como esse abaixo:
| Ano | Dív/PIB | Crescimento | Juro Real | Déficit Primário |
| 2026 | 82,46% | 1,90% | 6,20% | -0,60% |
| 2027 | 86,54% | 1,50% | 6,20% | -0,30% |
| 2028 | 90,84% | 2,00% | 6,20% | -0,13% |
| 2029 | 94,72% | 2,00% | 6,20% | 0,00% |
| 2030 | 98,62% | 2,00% | 6,20% | 0,10% |
| 2031 | 102,58% | 2,00% | 6,20% | 0,30% |
| 2032 | 106,51% | 2,00% | 6,20% | 0,47% |
| 2033 | 110,42% | 2,00% | 6,20% | 0,50% |
| 2034 | 114,47% | 2,00% | 6,20% | 0,60% |
| 2035 | 118,58% | 2,00% | 6,20% | 0,60% |
| 2036 | 122,87% | 2,00% | 6,20% | 0,60% |
| 2037 | 127,32% | 2,00% | 6,20% | 0,60% |
| 2038 | 131,97% | 2,00% | 6,20% | 0,60% |
| 2039 | 136,80% | 2,00% | 6,20% | 0,60% |
| 2040 | 141,83% | 2,00% | 6,20% | 0,60% |
| 2041 | 147,07% | 2,00% | 6,20% | 0,60% |
| 2042 | 152,53% | 2,00% | 6,20% | 0,60% |
| 2043 | 158,21% | 2,00% | 6,20% | 0,60% |
Lembre-se que todos os agentes, em nosso equilíbrio geral, precisam olhar para frente e fazer hipóteses sobre como a economia vai se comportar. Nesse caso, estamos olhando para o comportamento da dívida brasileira, que hoje está em R$ 11 trilhões, o equivalente a 82,46% do PIB (que é a renda que todos os brasileiros recebem em um ano). A taxa de crescimento que vou colocar é 1,9% agora, 1,5% no ano que vem e, depois, sempre 2%. Coloco um déficit primário de “apenas” 0,6% hoje, ele vai caindo e vira um superávit de 0,6%. Nesse cenário, por uma conta matemática muito simples, teremos uma dívida equivalente a 100% do PIB entre 2030 e 2031. Mais importante, não há nesse cenário um momento no qual a relação se estabilize, ao contrário, ela é sempre crescente. Agora olhe para a França: o que está acontecendo lá tem relação com o problema da dívida. Eles têm uma dívida de 120% e ela custa 5% ao ano. A nossa é menor, mas custa coisa de 14% ou 15%. O risco de cada país é diferente e países emergentes, como nós, têm risco maior e, portanto, taxas de juros maiores.
A evolução da dívida que coloquei acima depende da taxa de crescimento do PIB, dos juros da dívida e do déficit primário. Note que para reverter a trajetória de crescimento é necessário que essas variáveis sejam mudadas. Seria maravilhoso se nossa taxa de crescimento subisse fortemente ou se a taxa de juro real de nossa dívida caísse (na verdade, hoje ela é muito maior que esses 6% que coloquei). Mas quem define essas duas variáveis, crescimento e juros, não é o governo, é o mercado. Elas só podem ser afetadas modestamente pelo governo, e de forma transitória. A única variável que o governo pode influenciar para ajustar essa dinâmica de evolução da dívida é o déficit primário. Por isso, esse tema é tão recalcitrante na agenda dos economistas.
Mais um detalhe: a trajetória da dívida, assim como seu nível, ajudam o mercado a definir a taxa de juros que vai cobrar. Quanto maior o risco, maior a taxa e vice-versa. A forma de determinar a taxa a ser cobrada reflete o risco de inadimplência. Países de renda baixa, risco alto. Países de renda alta, risco baixo. E coloque na equação do risco a taxa de crescimento do PIB, o déficit primário, o histórico de default, etc. Os economistas do FMI e do Banco Mundial criaram uma forma de avaliar a dinâmica do endividamento para países EMERGENTES: até 70% do PIB, os países estão em equilíbrio, acima de 70% estão em fragilidade fiscal e acima de 90%, entram em crise fiscal. A crise fiscal é uma situação na qual o policy maker (governo) tem um quadro tão drástico de comprometimento das receitas com o pagamento da dívida que “escolhe” o calote. Esse calote pode ser feito com um desconto no valor da dívida ou com a sua monetização, o que leva a um surto inflacionário que, por sua vez, desvaloriza a dívida em termos reais. Em ambos os casos, o credor perde parte significativa de seu ativo e o governo volta a ter uma relação dívida/PIB mais favorável (20, 30, 40 ou 50%). Essa classificação é importante porque nos permite entender a corrida que o mercado faz contra os ativos de um país emergente: a trajetória da dívida pode apontar para um nível elevado que incentivará o policy maker a tomar a decisão crucial de promover um default. Quando um país está em fragilidade fiscal, como estamos, a dinâmica da dívida pode sinalizar em que momento do futuro o governo poderá optar pelo default. Com esse cenário, o mercado passa a exigir mais prêmio no financiamento do país e eleva os juros da dívida (hoje um título da dívida está sendo negociado a IPCA +7,20%). Países em fragilidade fiscal vivem em situação de risco elevado, afinal o mercado não espera o desastre acontecer, ele se antecipa. Qualquer erro de cálculo já coloca o mercado emparedando o tesouro e exigindo mais juros, o que, por sua vez, piora a dinâmica do endividamento.
Então façamos um esquema simples:
Informações —> expectativas —> preços —> informações —> expectativas —> preços.
É basicamente isso. A informação crucial que o mercado recebeu hoje, 26/10/2026, é que não há no futuro próximo um superávit primário que estabilize a dívida. Se a dívida é crescente, a taxa de juro deve subir (a taxa de juro para 2026 subiu de 12,70 para 15,15%). Se a taxa de juro sobe, a trajetória da dívida piora. Se os juros sobem, as empresas precisam valer menos, porque os juros ajudam a definir o seu valor. Se o valor das empresas cai, o Ibovespa cai. Se a percepção de risco em relação ao Brasil sobe, o dólar sobe, já que investidores e empresas endividados buscam proteção (o Brasil tem um passivo externo líquido de US$ 1 trilhão).
Então vamos lá: projetos diferentes implicam em preços diferentes e isso não é chantagem. É equilíbrio geral o nome desse negócio.
Se Lula 4 continuar como Lula 3, o déficit primário continuará a pressionar a dinâmica da dívida. Por nossa situação de fragilidade fiscal, é possível ver a dívida chegar ao nível de crise fiscal muito rapidamente. Por conta dessa percepção, ou expectativa, a taxa de juro cobrada na dívida precisa subir porque a chance de default aumentou. Subindo a taxa de juros, caem as ações e sobe o dólar. Esse processo deve continuar e pode assumir uma dinâmica mais acelerada. Portanto, os ativos brasileiros estão se alinhando a um patamar de risco de default maior. Não há ameaça. É algo que já está acontecendo.
Sou obrigado a concordar com o Gustavo Franco, mas ele tem razão quando diz que o problema do déficit não é de esquerda ou de direita. É um problema de álgebra. De álgebra muito simples.
O essencial é que a dinâmica de mercado pode piorar mais, pois estamos indo para o que chamamos de equilíbrio instável, associado a um evento de profecias autorrealizáveis, com um governo que despreza esse assunto.
Uma gota de esperança: isso seria muito simples de resolver agora.
Um perigo: o governo é alérgico a essa discussão.
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